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本报告导读：

公司为山东省龙头药店，省内外扩张空间广阔，未来有望加速开店；通过调整品类结构，盈利能力有望提升，首次覆盖，给予增持评级。

投资要点：

首次覆盖，给予增 持评级。预计2023-2025年EPS为0.74/0.98/1.31元，采取绝对估值法和PEG相对估值法，根据谨慎性原则，选择较低估值，给予目标价24.27 元，对应2023 年PE33X，首次覆盖，给予增持评级。

集中度提升及处方外流持续推动行业发展，疫后业绩比市场预期更为坚韧。

长期而言，中国药店市场集中度仍较低，根据《中国药店》，2022 年CR10 为31%，远低于日本（CR10 为68%）、美国（CR3 为77%）等海外国家，龙头药店整合空间巨大；医药分家大背景下，双通道、门慢门特、个账改革、门诊统筹等配套措施陆续发布执行，有望带来大量优质客流，龙头有望率先承接外流处方。短期而言，市场认为12月疫后激增购药导致四类药消费断层，但2022 年1-11 月药店均面临四类药限售及门店限流等情况，且2023 年甲流、二阳仍有持续正向拉动，疫后药店经营情况比市场预期更为坚韧。

省内外空间广阔，扩张确定性较强。山东零售药店市场规模国内第二，公司为山东省龙头药店，市占率仅15-20%，省内整合空间广阔；2021 年以来发展省外市场，辽宁、福建、河南等地亦具备较大扩张空间。既往上市药店直营店从3000 余家到1 万家在疫情扰动下可达20%以上开店速度，且预计未来不减扩张步伐，公司在上市后打通顺畅的融资途径，山东鲁和运营多年积攒良好的并购及加盟药店资源，未来有望实现更高的门店扩张速度。

净利率低于同行，未来有望逐步提升。2022年公司净利率仅2.9%，低于其余5 家上市药店均值5.2%，随DTP 占比趋稳、高毛利率自主品牌逐渐发力、议价能力提高、精细化运营带来更高人效及平效等，盈利水平有望逐步改善。

风险提示：门店扩张速度不及预期，净利率提升程度不及预期。